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第4部分（第1页）

宜还建议，投资者在第三季度资源品和投资品类上市公司利润改善预期兑现时，卖出以兑现投资收益；提前配置海外资本可能追逐的品种：银行、房地产、A…H折价的公司（如保险）；战略性配置政策转向预期的受益者：消费品本报告行文思路清晰，逻辑严密，具有国际视野，同时袁宜能自己构建方为3150～2300点。

（食品饮料、商业贸易、生物医药）、新能源。

法来研究问题，易被市场投资者接受。

019财富预言全国顶级分析师的投资预测020

第三篇　牛市挖机会　熊市避风险（1）

采用调整后的量化策略构建分行情阶段覆盖全行业的数量组合，收益明显提高。2001年1月~2009年4月，新的优质低估组合累计收益263％，比原组合的209％提高54个百分点，跑赢申万300指数211个百分点。

……申银万国首席分析师提云涛、袁英杰财富预言全国顶级分析师的投资预测020第三篇　牛市挖机会　熊市避风险采用调整后的量化策略构建分行情阶段覆盖全行业的数量组合，收益明显提高。2001年1月~2009年4月，新的优质低估组合累计收益263％，比原组合的209％提高54个百分点，跑赢申万300指数211个百分点。

……申银万国首席分析师提云涛、袁英杰量化投资策略的成功需要根据实际问题不断进行修正。实际的跟踪模拟发现，前期的两个量化投资策略存在行情阶段影响组合表现、有时调出股票表现好于调入股票、行业覆盖不全等问题。

对此，我们进行研究分析，并根据研究结果对量化投资策略进行修改和完善。

我们用利润利息比及均线把市场划分成熊市高估、熊市低估、牛市高估、牛市低估四个阶段，该指标在熊市高估、牛市低估阶段的预测准确率达到70％。

另外，用PB选择金融业股票构建量化组合可以大幅跑赢金融行业平均水平。

整体来看，采用调整后的量化策略构建分行情阶段的覆盖全行业的数量组合，新组合收益明显提高。2001年1月~2009年4月，新的优质低估组合累计收益263％，比原组合的209％提高54个百分点，跑赢申万300指数的211％。

现有策略表现良好低估偏离组合选股逻辑是从“好”公司中选择“低估”的公司，然后选择股价向下偏离的股票。

具体组合构建方法是：先选择赢利（ROE等）、综合运营质地（权益比率等）、增长率综合评分较高的公司做初选池；然后用综合估值指标从初选池中选出低估值股票；再基于反转策略用Bias构建低估偏离组合。

比较而言，优质低估组合选股逻辑是从“优质公司”中选择低估公司，并限制行业规模。

具体组合构建方法是：选择谈判能力（应收应付等）、资产收入质量（收入现金率等）、管理能力（资产周转率等）、赢利能力（ROA等）综合评分较高的优质公司股票作为初选池；以PB为估值指标、兼顾行业平衡，选择低估的优质公司股票构建优质低估组合。

基于上述策略，我们构建了量化组合，其模拟表现良好。2009年1~5月，021低估偏离组合累计收益，累计超额收益；优质低估组合累计收益，累计超额收益。

两个组合beta均大于1，这是此期间组合超额收益的主要来源。另外，两个组合具有正的周alpha。如果股指期货推出以后，我们可以基于这两个量化策略，构建获得绝对收益的对冲策略。

既有策略三问题虽然量化组合总体表现良好，但如果进一步全面深入地考察量化组合的历史表现，仍存在以下三大问题。

一是不同行情阶段量化组合表现有差别。根据计算月度市场涨跌，分别统计量化组合在市场上涨和下跌时的表现。低估偏离组合和优质低估组合在市场上涨月份的平均超额收益（前者为，后者为）明显高于在市场下跌月份的平均超额收益（对应的前者为，对应的后者为），这说明量化投资策略在不同的市场阶段有效性不一样。

第三篇　牛市挖机会　熊市避风险（2）

因此，如果能够预测未来市场涨跌，那么我们可以对量化投资策略进行调整，进而提高量化组合的表现。

二是部分月份调出股票表现好于调入股票。根据模型规则，两个量化组合每月需要进行调整，统计每月两个组合调入、调出股票调整后一个月的表现，我们发现，有些月份调出股票表现要远好于调入股票。

比如，在2009年3月，低估偏离组合调出股票收益为31％，而调入股票收益财富预言全国顶级分析师的投资预测022为16％；优质低估组合调出股票收益为26％，而调入股票收益为20％。也就是说如果这些月份不调整组合，收益会更高。因此，需要进一步提高组合调整效率。

三是量化投资策略没有覆盖金融服务行业。两个量化投资策略的共同之处在于根据股票财务指标进行第一步筛选，由于金融企业的特殊性，其财务指标与其他行业企业明显不同，初始股票池中没有覆盖金融业。

因此，在市场某些阶段，金融业大幅跑赢市场时，两个量化组合表现会比较差，比如2006年12月，金融业上涨，而申万300指数只上涨。另外，金融业流通市值占比很大，基金不配置是不现实的。因此，需要采取量化方法选择金融业股票，并纳入到量化组合中。

三大修正思路基于上述问题，我们从三个方面对现有量化投资策略进行修正：

一是划分市场行情阶段，根据不同市场环境调整模型策略；二是统计调入股票和调出股票在不同市场阶段的表现特征，修正组合调整规则；三是构建金融业股票的量化选择模型，形成覆盖全行业的量化模型。

我们用三个指标来衡量股权投资收益水平：DP（股息率）（表示股权投资的直接现金收益率）、1PE（表示股权投资的当期（净）利润收益率）、平均ROEPB（表示股权投资的长期利润收益率）；用7年期国债收益率衡量债权投资收益水平（2000年时缺少剩余期限为10年期的国债）。

定义股权债权投资相对收益比，等于股权投资收益水平与债权投资收益水平的比值。股权投资收益水平分别取三种指标，对应的股权债权投资相对收益比分别被称作股息利息比、利润利息比1和利润利息比2。

利润利息比2的高低可以衡量股票市场是被高估还是被低估。当该比例大于1时，表明用公司赢利计量的股票投资回报高于债券投资回报。如果公司稳定维持这一赢利水平，股票投资收益就高于债券投资收益，也就是股票比债券更有价值。如果这时股票市场持续上涨，则后市上涨的可能大于下跌的可能。

反之，当该比例小于1，即用公司赢利计量的股票投资回报低于债券投资回时报，债券比股票更有投资价值。因此，可以认为当比值处于较高水平时，市场未来会上涨；当比值处于较低水平时，市场未来会下跌。

由于A股市场股票的分红率较低，股息利息比基本上小于1，从逻辑上不适合划分市场阶段。利润利息比1波动比较小，划分不明显，而且只使用最近赢利来计量公司利润衡量的长期价值。在2005年之前，市场可能会被划分到一个阶段内，不便于进行分析研究。

相反，利润利息比2波动较大，能比较清楚地划分出2005年之前的市场阶段，而且结合权益资产长期平均赢利与权益资产的市场价格来计量公司的长期赢利，从长期的角度来衡量股票与债券的相对收益，能剔除短期波动的影响。

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